　　　　2024年何故米日が世界経済をけん引するのか　　　　　武者リサーチ　　　　　　2024/1/01

ここ数年世界経済は驚天動地の変化に見舞われた。
だが 2023年までで世界経済情勢の基本的軸はおおむね定まり、2024年はその延長線上での展開が想定される。
巨視的に見れば、1) 地政学、米中対立と 2) 新産業革命を軸として世界経済は展開されていくだろう。
また世界経済の牽引車もシンプル、米国と日本であろう。
何故なら両者が 1)、 2) の受益者だからである。
米中対立が決定的に重要な理由は、過去数十年間続いた国際分業が、抜本的に作り変えられるからである。
米国を始めとする自由主義諸国は中国への供給力依存に耐えられず、総力を挙げて脱中国の供給体制構築を進める。
その最大の受益者がかつて米国の日本たたきで沈下していた日本である。
半導体、自動車、鉄鋼等かつて日米が競い合っていた分野で、厚い日米産業協力が進む。
超円安はそのための必須かつ強力な手段である。
中国に代替できるハイテク製造業の産業集積を構築できる国は日本しかない。
これからの世界の最大の成長領域は、インドでもアフリカ等グローバルサウスでもなく、「第七大陸」、国境のないサイバー空間である。
この「第七大陸」を米国企業が圧倒的に支配している。
スマートフォンの普及一巡で一旦成熟期入に入ったかと思われていた「第七大陸」はチャット GPT等ブレークスルー新技術により次の成長段階に入った。
「第七大陸」の支配者 GAFAM + の本当の強さはまだ見えていないのではないか。
「第七大陸」のゲートキーパーが半導体・エレクトロニクスと言うハードウェア。
日本が得意とするサイバーフィジカルインターフェイスがものをいう時代でもある。

覇権国通貨ドルはその強力な技術優位と企業の稼ぐ力により、さらに強化されていくだろう。
強いドルは米国が海外から安く仕入れ海外に高く売ることを通して米国に不当と思えるほどの交易利得とシニョリッジ (=返済義務のない借金) をもたらす。
強いドルによって倍加される米国の経済優位性は、時間をかけつつ専制諸国家を圧倒していくに違いない。
専制国家専横の悲劇はウクライナを見れば明らか、世界は強いドルを通した米国覇権の強化を歓迎するだろう。
その米国の最大の軍事、経済、産業面での同盟国日本はかつてなく有利な立場にある。

　(1)　驚くスピードで純化する専制国家群とそこで進行する経済頽廃
波乱、サプライズに満ちた 2022～2023年の展開の中で、最も重要な歴史的要素は専制国家群が急スピードで純化し、
同時にそれらの国々の経済頽廃が進んだことであろう。
それとともに西側諸国の対峙するべき相手は明確になった、環境も人権や格差などの課題も従属要素に下がった。

　結束強める専制諸国家
ウクライナ戦争では、侵略国ロシアの経済が意外な耐久力を見せ、戦況はロシア優勢になっている。
西側の対ロシア経済制裁、禁輸は中国の存在でしり抜けになり、ロシアは物資不足とインフレを回避できている。
2年前の開戦時には用心深かった中国は、今ではあからさまに中露協調路線を進めている。
またプーチン氏は朝鮮戦争で、「傍観していたと見られていたソ連軍が実は中国人民軍服着用の兵士を参戦させていたこと」を暴露した。
武器融通や軍事技術供与を通して北朝鮮とロシアが緊密化するなど専制国家群の結束が明確になっている。
中国では習近平氏の個人独裁が驚くスピードで進行した。
党大会での共青団派の追い落とし、李克強前首相の突然の死亡、秦剛外相、李尚福国防相の相次ぐ解任と行方不明化など独裁恐怖政治に向かいつつある。
形だけの選挙を4月に迎えるプーチン氏も反逆者ブリゴジン氏の暗殺 (WSJ観測) 等の独裁化を強め、
中国もロシアも、今では異常国家とみられてきた北朝鮮と同質化している。
イスラエル・ハマス戦争もこれらのならず者国家に利した。

中国の経済困難、ジレンマの経済政策と強権介入
しかし中国では不動産バブル崩壊と貿易減少、消費の冷え込みとデフレ化、流動性の罠と金融政策の無能化等の症状が現れ、
長期衰弱過程入りはほぼ明確になった。
中国では政策のジレンマが頻発している。
バブル崩壊の食い止めと消費喚起のために金融緩和が必須だが、それは中国からの資金流出、人民元の暴落に弾みをつけることになる。
この様な数々のジレンマは強権で抑えこむしかない。
それには経済合理性を主張するエコノミストを黙らせなければならないということで、経済分析に当局が介入する事態に至っている。
人口減少と急激な少子化という構造問題も進行している。
政策テコ入れによる半導体投資急増、自動車テコ入れによるEV輸出増、対ロ輸出拡大と人民元決済比率の増加 (一見人民元経済圏の拡大に見える)、
等ポジティブに見える要素はあるがどれも持続性はないだろう。

　求められる経済社会メンタリティーの再検討
このように世界は危険極まりない時代に入った。 20世紀前半までと同様の侵略と戦争の時代に戻った。
日本も世界も戦後77年間続いた「平和ポケのメンタリティー」の一掃が求められている。
メンタリティー再検討は各国国内政治・社会においても進行している。
本源的欲求が強まり、建前主義、理想主義が偽善に見える時代になった。
各国政治の右旋回、いわゆるポピュリズムの強まりが潮流になっている。
環境対応の美辞麗句もその副作用、裏側が見えてきた。
人道的移民受け入れの弊害が極端になり、リベラル路線のリーダー国であるオランダ、スウェーデンですら右派が台頭している。
過度の人権擁護例えば過去の差別迫害の歴史の清算を求める CRT (Critical Race Theory)、LGBT 促進などに批判が高まっている。
各国政治はナショナリズム回帰を強める時代であるが、底流には世界秩序の再構築と新たな価値観合意の希求がある。
新秩序構築にあたっては、米国覇権の強化が求められる時代とも言える。

　米国の中国敵視が一段と強まることは避けられない。
誰が大統領になっても対中冷戦勝利が最優先の課題であり、中国を排除するサプライチェーン構築が一丁目一番地のイシューであることは変わらない。
「大きな政府」指向も変わらない。国内産業基盤の整備、コロナ補給金に見られる社会保険支出は必須である。
トランプ氏は共和党だが、伝統的小さな政府指向ではない。減税や政府支出による景気浮揚実現という点も大差はない。

　トランプ人気は価値観の再定義を人々が求めているから
2024年は米大統領選、台湾総統選と言う大イベントがあるが、選挙結果にかかわらず政策選択の幅は大きくはない。
トランプ現象は、米国における論点整理が進行している証である。
前回の大統領選挙結果の否定という暴言にもかかわらずトランプ支持が揺るがないのは、新秩序を求める人心が強いということであろう。
トランプ氏が再選された場合、「輸入関税 10%、移民規制& 禁止 (イスラム教国から)、対中 MFN撤廃、反環境石油・ガス増産、EVシフト再考、
公務員人事制度に介入し解雇を容易にするなど強権 (独裁色)強化、伝統的価値観の復興、NATO離脱、同盟関係再構築 ? 核拡散容認など
米国国益を基準としたよりラディカルな国際秩序の再構築」などが提起される可能性が濃厚だが、対中排除はさらに進む。

　その場合日本政局には高市首相擁立に一気に風が吹くなどと言うことがあるかもしれない。
欧州経済はデッドロックにはまっている。
盟主であるドイツはエネルギーの対ロシア依存、貿易の中国偏重というメルケル政権以来の戦略の精算期に入っており、停滞色が払しょくできないだろう。

　(2)　米国経済の信じがたい強さの秘密、新産業革命とMSSE
米国の潜在成長率が上昇している可能性が高い
米国経済は絶好調、2023年は年間で 3% 近い成長になるだろう。
IMFの一年前予想に対しては 2ポイントの上振れであり、利上げにより減速不可避とのコンセンサスは見事には否定された。
何故か、米国で IT技術の深化による産業革命と経済の構造転換が起こり、潜在成長率が底上げされている、と言う仮説を立てざるを得ない。
現在の米国景況に関して 3つの特徴が指摘される。
第一は消費と雇用の好循環が続いていること。経済を引っ張っているのは消費、その消費を支えているのは堅調な雇用というポジティブループが起きている。
本来遅行指標である雇用が先頭で経済を引っ張っている。
第二に好調な雇用は企業における価値創造の好調さによって支えられている。
生産性が高まり賃金上昇分を吸収してもなお労働分配率は低水準で、企業の潤沢なキャッシュフローが確保されている。
第三に「大きな政府」への転換、政府の財政支出が効いている。
コロナ禍の下での家計給付金に加えて、CHIPS法や IRAなどの産業政策により、財政資金を投じて産業振興が行われている。
以上の 3要素は、構造的な要因である。米国経済の好調さはその構造要因によって潜在成長率が高まったためだと考えるべきではないか。

　サイバー世界で起きている新産業革命
インターネットやＡＩ、ロボットなど、サイバーの分野で歴史的技術変革が起きている。
このサイバーの世界は国境がない、
いわば「第7大陸」で、誰でも利用者としても企業としても瞬時に入れる知恵の世界である。
この「第七大陸」を殆ど米国企業が独占している。
世界の最大の Bright Spot はインドでもグローバルサウスでもなく「第七大陸」、その Bright Spotを米国がほぼ独り占めしている。
2023年(12月15日まで)一年間の株価パフォーマンスを見ると S&P500指数は 23% 上昇であるが、
米国テクノロジー7社、Magnificent 7（荒野の七人）」（グーグル・アップル・マイクロソフト・メタ・アマゾン・テスラ・エヌビディア）の合計株価が 75% と突出し、
それ以外の 493社は 12% と大きな格差がついている。
この株価動向から米国には二つの経済領域があるということが読み取れる。
一つは新産業革命を牽引しているサイバー上の成長経済圏、もう一つは、他国と同じくほとんど成長をしない一般経済圏、
この「第七大陸」での価値創造が米国経済の構造を大きく変えている。

　昨年年初のハイテクリストラはどこへ行ったのか
2022年後半スマートフォン普及一巡で一旦終わったと思われていたハイテク革命が再び加速し始めた。
2023年初頭にはインターネットプラットフォーマーはじめハイテク企業でリストラのあらしが吹き荒れた。
このリストラはハイテク企業の新技術による労働代替を加速し、一段と生産性を高め、企業収益を押し上げたようである。
雇用拡大が全産業で続いている中で、情報産業だけ雇用が減少していることは、ハイテクでビジネスモデルが進化していることを物語る。
コロナ前からの GAFAMのキャッシュフローを吟味すると、
　① 　2022年の落ち込みはコロナ巣ごもり特需の反動に過ぎなかったこと、
　② 　この不況を口実に大リストラを実施したこと、
　③ 　同時に研究開発費を著増させ表面利益を抑えたこと、
　④ 　2022年 4Qから鋭角的売上利益増加が始まっていること、がわかる。
Magnificent 7の株価は 2022年の大幅下落 (ほぼ 30%) の反動に加えて、この利益回復を織り込んでのものである。

　コストダウンと販価上昇のダブルメリット
またハイテク企業は独占的地位を利用し、販売価格を押上げている。
ChatGPTなどの生成AIに必須の半導体 GPUを独占する NVIDIAはその高額販価により TSMCやインテルを引き離し半導体業界売上高首位に躍り出た。
知的財産権が価格支配力を生み、価値はそれによって決められていく。
他方技術向上は生産性を上昇させコストダウンをもたらす。
この価格支配力とコスト低下の相乗作用がインターネットプラットフォーマーなどハイテク企業の衰えない利益成長力を支えている。
GAFAM 5社の税引き利益は 2024年には 4000億ドルに達するとみられるが、それは日本の法人企業全体の利益額にほぼ匹敵する。
また世界株価指数である MSCIACインデックスの構成割合をみると M7は 17% と、日本、フランス、中国、英国の合計の 15% を上回っている (WSJ12.18.23)。
M7の株式時価総額の大きさがうかがわれる。
このように巨大化した「第七大陸」が依然として指数関数的成長を続けている事実はもっと重く受け止められるべきだろう。

　Higher for longer米国経済は大きな調整なく、大きな利下げもない
米国経済の深刻な減速や株価の急落は考えられない情勢である。
今の米国の政策金利 5.25～5.50% から利下げがスタートするので 2～3% もの利下げが可能、それはアニマルスピリットを鼓舞し株価を大きく押し上げるだろう。
しかしリセッションの危険がなければ利下げを強行し、過度に株価を押し上げる必要はない。
これまでは決まって急速な利上げの後、急速な利下げが実施されてきたことから、市場は今回もそれが繰り返されると見て性急に金利低下を織り込もうとしている。
しかし FRBは繰り返し Higher for Longerと述べて、市場で高まる利下げ期待に牽制をかけている。
そもそも利上げの発端であるインフレは大きく鎮静化した。
武者リサーチの主張通り、2021年後半からのインフレが一過性であったことは今や明白である。
エネルギー価格、サプライチェーンの混乱、食品価格は完全に沈静化した。
サービス価格と家賃はまだ上昇が続いているが、サービス価格の決定要因である平均時給はピーク時前年比7%上昇から年率で2～3%まで低下している。
また、帰属家賃は住宅価格をもとに遅れて計算されるもので、これから下がってくることが見えている。

　急低下するインフレ、やはり一過性だった
このように 2%台のインフレが見えているのに政策金利は 5.5%、実質金利は 2～3%と過去 15年間で最高の水準が維持されるのはなぜか。
FRBは何故Higher for Longerのスタンスを維持しているのだろうか。
それは持続的な経済成長を維持するのにふさわしい、いわゆる中立金利の水準が上がってきたからと考えるしかないのではないか。
しかし正しい中立金利の水準は誰にも分からないので、これまでFRBは瀬踏みをしながら利上げを続けてきた。
パウエル FRB議長がジャクソンホール会議で言った名言「我々は曇天の下で星を頼りに航海をしている」はそれを示している。

　過去50年間の金利観を変えるべき時
このように考えると、現在進行中の金利上昇と金利高止まりは良いことであるとの結論に至る。
過去50年間の金利趨勢を振り返ると、金利上昇は悪いこと、金利下落は良いこととの感覚が続いてきたようである。
1970年代の金利上昇は悪い金利上昇であり、インフレ、政府の信認の低下、ドル不安等が起こってリスクプレミアムが高まり金利が上昇し株価は低迷を続けた。
物価上昇率でデフレートさせた実質NYダウ指数を見ると金利上昇が始まった1966年をピークに
1982年のボトムまで 17年かけて 75% 下落と大恐慌並みの下落となった。
まさに悪い金利上昇であった。
これに対して 1981年以降の 40年間の長期の金利低下はインフレの低下、貯蓄余剰の高まり、それに伴うリスクプレミアム低下による良い金利低下だった。
実質株価は 1982年から 2022年までの 40年間に 32倍 (年率9.1%) となった。
しかし金利上昇は悪、下落は良と単純に決めつけることはできない。
今の金利上昇が潜在成長率の高まりによるものだとすればそれは良い金利上昇である。
成長率が高まり、中立金利が上昇している下で、低水準の政策金利を維持し続ければ、インフレや資産バブルの恐れが高まる。
FRBはインフレ懸念が去っても、高金利を維持しなければならない。
これが FRBの Higher for Longer の真意であるとすれば、今の金利高は株高要因と言える。

　何故、資本主義の危機は回避されたのか、高圧経済政策の貢献大
この利潤率と利子率の乖離は破局に至る危険な前兆である。
資本主義では、儲かる仕事があるから資金の争奪戦が起こり、お金が有効に活用されることで金利が上がっていく。
しかし企業が儲かってもその資金が遊んでいて使われず、金利が下がっていくとすれば、それは資本主義が機能していないことを意味する。
遊んでいる企業の儲けを経済の再循環過程に還流させないと大変なことになる、大恐慌に至るような危険なシグナルだと主張してきた。

　基調としての米国の高金利、基調としてのドル高
米国経済の成長率が産業革命・技術革新によって他国よりも高くなったのだとすると、その結果として高金利になり、
高金利の米国に世界の資金が集まってドル高になっていく。
米国のイノベーションの強さが続くとすれば、ドルが強い時代がしばらくは続く。
加えてドル高を支える要因がもう 1つある。
それは今までのように米国がどんどん対外赤字を増やす時代が終わりつつあるということである。
1971年のニクソン・ショック以降、米国は金の裏付けがないままにお札を発行できるようになり、どんどんお札を刷って海外からモノを買ってきた。
その恩恵を最初に受けたのは日本で、次に韓国、台湾、そして中国が続いた。
中国があれほど強くなったのは、米国がどんどんモノを買ってくれたからである。
しかし今米国はもうお腹がいっぱいで、これ以上輸入を増やす余地がなくなったということが重要である。
米国の輸入依存度(米国人が必要な財のうち、どれだけ輸入に頼っているか)は、1971年のニクソン・ショックまでは10%程度、
当時の米国はテレビも服も全部国内で作っていた。ところが今や、9割程度を輸入に頼っている。
これ以上米国の財の輸入が増える余地がないので貿易赤字は頭打ちになっていくだろう。
他方で、米国の目に見えない対外取引の収入はこれから大きく増えていく。
それはサービスと知的財産権、それから資産所得である。
これらはいわばサイバーの世界の収入と考えると分かりやすい。
サイバー世界は米国企業の独壇場であるから、そこからの収入がどんどん増える時代に入ってきたのである。

　(3)　日本の時代到来
世界的な不安の種が大きければ大きいほど、日本の明るさが浮上する、という珍しい事態が起きている。
過去 30年間日本は世界の劣等生であり続けた。
世界で唯一長期デフレに陥り、名目 GDPは 30年間の長きにわたって 500兆円強と横ばいで推移し続けた。
世界で唯一 30年にわたって賃金上昇が止まり、韓国にも追い抜かれるという有様であった。
世界株式のバスケットである MSCIACインデックスの中で、かつて 40% を超えていた日本の比率は 5% とほぼ 10分の1 まで低下した。
この間世界の投資家は日本株を売り続け、日本株比率を引き下げれば運用競争に勝てたのである。
日本人だけでなく、世界の投資家にも日本軽視、日本無視の態度が染みついてしまっている。
その日本が突如として世界最高のスポットになりつつある。
2023年の株価上昇率を見ると、日経平均株価の +28% は、米国 SP500 +24%、ドイツDAX +19%、英FT100 +4%、中国上海総合 -4%、韓国総合 +19%
と主要国株価の中で突出している。

　日本の明るさの背景にある 2要因、
　① 　主体的変化一体日本に何が起きたのであろうか。
二つの大変化に注目するべきである。第一は主体的変化である。
2013年以降のアベノミクスの時代に、日本企業と経済は大きく体質を改善させた。
企業は改革と新ビジネスモデルの構築により、利益率は 2倍になり、過去最高利益を更新し続けている。
公的年金 GPIFの運用益は 108兆円と 4倍増となった。
税収は 10年間で 7割増となった。遅れていた賃金上昇も始まり、2%インフレが視野に入りつつある。
多くの日本企業は物まねではない独創的なビジネスモデルを打ち立て、企業統治の改革が大きく前進し、
株主の要請にこたええる収益力を確保するに至っている。
この企業で形成された価値は、今のところ潤沢な内部留保として、退蔵されている。
この企業に滞留する所得の還流を促進するべく、岸田政権は、貯蓄から投資へという好循環を引き起こす、新しい資本主義政策を遂行している。
　1)　賃金引上げ促進、
　2)　 PBR1倍以下企業の是正措置要求、自社株買い、増配促進等利益還元の誘導、
　3)　 NISA改革など投資促進により、日本株の株式需給は大きく改善されるだろう。

　日本の明るさの背景にある 2要因、
　② 　地政学環境の大変化
第二に、外部環境、日本を巡る地政学環境の大変化がある。
米中対立が深刻化し、かつて日本たたきに狂奔した米国が、対中デカップリングのために強い日本を必要とし、
そのための円安を容認するようになったのである。
過去 30年間に中国 + アジア NIES (韓国台湾香港)の台頭が顕著であったが、それは日本の競争力衰弱によって実現した。
この一人被害者日本の状態が逆転する。
大幅な円安の定着により、日本経済の大きな枠組みが変わった。
円高が原因となったデフレの時代が終わり、2023 年の日本経済はバブル崩壊後最も明るい数量景気の年となったが 2024年はそれが加速するだろう。
J カーブ効果により円安初期の価格面でのマイナス場面が終わり、数量増の乗数効果が表れる後半の時期に入っている。
円高で日本から海外に逃げて行った工場や資本、ビジネスチャンス、雇用が、円安によって日本に戻ってきつつある。
企業収益、設備投資空前になった。
半導体ブームが一層進行し、TSMC 熊本では第三期拡張が決まったようである。
円安はまた、インバウンドを増加させ、外国人観光客が日本の津々浦々の地方内需を刺激している。

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